编者按

过去一年多，资源行业不仅是资本市场的焦点，也是行情主线之一。然而，伴随着国际地缘博弈胶着与全球通胀预期升温，近期市场波动整体加大，资源类资产价格也迎来了阶段调整。

资源品的投资逻辑正在发生哪些深刻变迁？细分赛道中蕴含着怎样的结构性机遇？中长期投资有哪些注意事项？

本期《投资笔记》由嘉实基金股票研究部总监、嘉实资源精选股票基金经理刘杰，基于其系统性的行业研究与实战经验，为大家深入剖析2026年资源行业的投资逻辑与后市走向。

根据国泰海通证券披露的数据，截至2026年3月31日，嘉实资源精选股票在全市场主动股票开放型基金中近5年净值增长排名前2%（7/482），近3年净值增长排名前2%（12/759）。

最近市场在交易什么？在交易宏观预期的变化。

美以伊战争带来能源价格中枢上升，通胀导致宏观场景向滞胀甚至是衰退切换。对于战争的走向以及持续的时间很难准确判断，但回到基本逻辑，至少对美国而言，战争持续的时间越久，受到的负面影响就会越大。因此，我们并不对此做过于极端假设。

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资源投资逻辑的新变化

回到资源框架本身，过去我们一直强调，“资源”不完全等于“周期”。资源的核心在于“供给有约束且有脆弱性扰动+需求有韧性且有结构性增长”。

从整体上来看，过去一年资源品涨幅较好，也在兑现我们之前提出的资源品投资逻辑，这一点也慢慢得到市场认同。从传统的商品供需框架向资源框架切换，和过去最大的不同在于，由于供给的约束，行业供需的波动减少，价格以及盈利中枢都高于过去，对投资而言，这类资产可以拉久期，对应的是估值持续提升。

从2025年底开始，我们增加了“金融框架”来进一步思考资源品的机会。

过去，市场习惯性用周期思维来思考和定价，但资源品框架的核心是“供给约束和需求韧性”，带来资源资产系统性重定价。黄金显然不是按照这个框架来定价，金价本身无法用商品的供需来解释，过去黄金的宏大叙事逻辑，简单说国家和个人都选择这类资产应对全球“不确定性”，金价是资产配置重新再分配的结果。

那么，其他供给本身有约束的资源品是不是也可能会演绎这个逻辑？我们给出的答案是：会的！

金融框架回答的是，具备标准品、可定价以及高流动性的大宗商品，在面对不确定的大环境时可能成为避险的“硬通货”，逻辑上有点类似黄金。

这也可以解释为什么各国对优势资源进行“资源保护”，导致很多大宗商品价格易涨难跌，大宗商品多了“资源民族主义”的新逻辑。这条逻辑回答的是，大家对铜、铝等商品库存担忧，我们面临的库存是“新库存”，这点和过去也会不同。

当然，基本金属最终需要被消费掉，因此，投资中需要高频跟踪需求反噬的问题，密切监控下游企业对价格的承接力，如果因为价格上涨显著影响需求，价格也会出现反复和波动。

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资源赛道的细分机遇

按照我们定义的“资源框架”，我们把资源行业分为五大类：能源、基本金属、贵金属、能源金属、小金属。接下来跟大家分享一下对资源行业的细分品类的看法。

基本金属方面，铜的长期逻辑没有太多变化，完美符合“供给约束+需求韧性”。

铜的战略地位源于供给端长期约束（新增矿山稀少、存量品位下降）与需求端结构性增长（电气化、新能源电网）的共振，特别是全球电网投资滞后与新能源转型加速，使铜成为不可或缺的关键材料，未来AI快速发展有望进一步提供需求弹性。

2026年铜的价格中枢的确比2025年上涨很多。从供给来看，上游铜矿仍然偏紧，随着资源紧缺，铜冶炼企业持续在减产，铜冶炼加工费屡创新低。从需求来看，2026年以光伏为代表的新能源的需求一定程度可能会出现下滑，但是，考虑到去年数据中心建设曾带来缺电问题，后续电网投资必定会加速，铜需求韧性仍然较强。

如果说铜属于全球定价的商品，那铝的定价更偏国内市场，2026年基本金属方面我们更看好铝。

首先，铝过去的长期需求增长中枢高于铜，这和铝的金属属性有关系，铝可以替代很多材料；其次，过去大家最担心地产对铝需求的拖累，但目前铝的需求结构非常分散，地产占比仅20%出头，基本上完成需求去地产化；最后，从2025年开始兑现供给有约束的逻辑，政策对行业产能上限有约束。如果叠加国内后续政策可能超预期，铝的价格更值得期待。

贵金属方向主要是黄金，仍然采取“弱者思维”以及“配置思路”来看待，核心逻辑是不去纠结短期价格是否进一步上涨，而是寻找这类资产的阿尔法公司，简单说就是寻找未来能有确定性低成本扩张产量的公司。黄金的逻辑比较清晰，美债过去是“安全资产”，面对各种不确定性，过去美债的持仓被置换成黄金，目前仍然在这一逻辑框架中，这一趋势还在持续过程中。

能源金属方面，核心关注锂和镍。之前关于锂的供需是否出现拐点有分歧，但去年核心变化来自储能行业带来的需求快速增长以及自身供给变化。储能行业显著超预期带来需求进一步上行，但短期碳酸锂供给增加有限，带来价格短期上行。当然，价格涨到这个位置，我们会相对谨慎些，碳酸锂还是在商品框架里，碳酸锂的供给本身没有约束，产能商量只是时间问题。一旦价格上涨，高盈利推动供给持续出现，价格很难持续维持高位。

此外，2026年维持对镍看好，虽然市场需求仍然一般，但镍的供需预期已经很低。若印尼后续对出口采取限制政策的力度加大，镍的价格还有可能看高一线。

能源方面，油属于全球定价，而煤受到国内供需影响更大一些。年初我们对两者的判断是，价格都维持区间震荡，煤可能好于油。油类资产配置上，我们更为看好后周期的油服。煤炭中主要是动力煤，动力煤70%的需求在火电，长期电气化背景下，全社会用电量的增速维持在5%以上，那么火电需求增速至少可以维持正增长，这是很重要的假设前提。此外，非电领域化工或将继续维持不错增长。

煤价短期波动来自供给变化。最近的变化还是来自美伊战争，战争的烈度以及持续时间无法精准判断，但能源价格受到供给端扰动，价格中枢相比过去会有提升，因此，需要重视煤炭的配置价值，高股息叠加煤价上涨的期权。过去以印尼为代表的进口煤冲击，后续也也会得到大幅缓解。

小金属的逻辑维持之前供给和需求的判断。我们试图寻找在逻辑框架里长期较好的细分行业和公司，但从市场表现来看，股价表现更多是基于事件驱动，交易供需的事件催化。今年新增一个很重要的逻辑，资源国家主义或者是资源民族主义。从全球来看，单一品种份额占比高的国家都有这样的诉求，比如钴、镍等等。

展望2026年，嘉实资源精选股票型基金聚焦“资源”方向投资，我们会努力寻找供给有约束、需求结构性增长的机会，通过供需平衡表来判断行业的方位感和方向感，通过成本曲线来判断公司的竞争力，最后通过估值性价比来判断股价空间。资源行业需要“逆周期布局、低成本开发”，国内的很多龙头公司已经在慢慢兑现这样逻辑，因此，我们对资源行业全年表现仍然有信心。

当然，由于资源行业过去积累的涨幅较大，今年的高波动不可避免，在投资中我们会尽量通过逆向交易来平衡组合波动，力争提高持有人的体验；对于想逢低布局资源行情的基金投资者，也建议结合自己的资金情况采用分批定投、长期坚持的方法，一定程度能够平滑波动、均摊成本，有利于拿得住、拿得稳。

注：嘉实资源精选股票A不收取销售服务费，申购费率：金额＜100万元费率为1.50%，100万元≤金额＜200万元费率为1.00%，200万元≤金额＜500万元费率为0.60%，金额≥500万元则费用为每笔1000元，赎回费率：持有时间＜7天费率为1.50%，7天≤持有时间＜30天费率为0.75%，30天≤持有时间＜180天费率为0.50%，持有时间≥180天费率为0。

嘉实资源精选股票C销售服务费率为0.50%，不收取申购费，持有时间大于等于30天不收取赎回费，7天≤持有时间＜30天费率为0.50%，持有时间小于7天收取1.50%赎回费。

风险提示：基金投资需谨慎。投资人应当阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等法律文件，了解基金的风险收益特征，特别是特有风险，并根据自身投资目的、投资经验、资产状况等判断是否和自身风险承受能力相适应。基金管理人承诺以诚实信用、谨慎尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利或本金不受损失。过往业绩不预示其未来业绩，其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。